编者按
　　VC投资PE化
　　满脑子商业构思的你，期待通过一纸商业计划书敲开风险投资商（VC，VentureCapital）的门，那些好日子已经过去了。在中国投资的VC，其风格已经越来越接近我们平常所称的狭义的私人股本公司（PE，PrivateEquity）。他们的眼睛大多都盯在自由现金流较为稳健的成长期和扩张期企业身上。

　　这是“2007最具投资价值企业50强”评选结果揭示的一个非常明显的趋势。

　　而这与去年《证券市场周刊》联合清科集团推出的首届“最具投资价值未上市企业50强”结果大相径庭。

　　2006年，获得风险投资支持的44家“50强”企业，多数历史都较为短暂，而且，“50强”企业有四成截至当年仍无销售收入或自上年始有销售收入。我们当时还饶有兴致地评论道：企业是否最具投资价值，其实风险投资家并不以收入多寡为依据。

　　但2007年，创业投资家的偏好与上年形成巨大反差：今年“50强”中，八成企业销售收入在500万元以上，更有四成企业销售收入惊人地超过了1亿元。

　　这样看起来，现在初创企业最急迫的，不应该是如何盘算融到一笔钱，而是该仔细思量怎么自力更生“活下来”。

　　从与其他创投机构联合投资分散风险，到分阶段多轮投资，到在不同领域、不同项目作组合投资，到VC投资风格的PE化。也许，这除了说明私人股本公司在众多投资领域的日渐风行；风险投资商更为谨慎的风险偏好，亦提示出当前阶段众多创业企业商业模式的不成熟。

　　去年“50强”企业超过半数为当年“热闹”的互联网行业，今年它们在榜首的位置让于商业模式更“成熟”的传统和服务行业。

　　模仿和复制，过去几年以来，一直是中国创业企业特别是互联网企业在商业模式探索上最直接的行为之一。缺乏对“创新”本质的理解，其结果很可能是“邯郸学步”。这或许也是当前风险投资商，在初创企业的投资机会“可遇而不可求”的缘由之一。

　　在“2007最具投资价值未上市企业50强”前十名中，近一半公司早已出现在《证券市场周刊》讨论商业模式创新的“插头”栏目最近的报道里。比如：“玺诚传媒”、“红孩子”、“3G门户”、“土豆网”等等……我们对于“创新”的报道，与风险投资商对于“价值”的发现，在很多方面“异曲同工”。

　　“插头”栏目正在进行中的关于国外初创企业商业模式创新的连续报道，在为国内创业家提供更多借鉴的同时，或许也能为明年的“50强”带来一些新特色。

　　作者：本刊特约作者 清科集团/文

　　成长与扩张期企业受偏爱

　　50强全都获得过融资，而且这些企业中有很多几年前就已开始与VC合作：其中有38％在2003年以前获得第一轮融资，78％在2004年以前获得第一轮融资。这与50强中一半企业处于成长期，32％的企业处于扩张期相契合。

　　这表明，企业的成长期与扩张期，是目前VC最热衷投入的阶段。

　　与去年相比，50强上榜企业中成长期的企业增加了3个，初创期和扩张期的企业都略有减少。一些老企业的现期价值被重新发现，其中从事商务图片服务的“北京全景”早在1993年就成立了，生产普洱茶的“云南龙生”1996年就已存在。

　　大部分上榜企业的注册资本超过1000万元，其中1亿元以上的占10％，5000万元到1亿元的占28％，2000万元到5000万元的占36％，1000万元到2000万元的占14％。他们融资的范围大部分在500万元到5000万元之间。其中500万元到1000万元最多，达14家，1000万元到2000万元有10家，2000万元到5000万元有12家。

　　这些企业规模都较大，30％的公司有过并购行为。50强中32％的企业员工为200到500人，28％的企业员工为100到200人。50人以下的企业只有1家。

　　54％的公司，VC占企业的股份在20％到40％之间，VC占股超过40％的企业不足五分之一，大部分企业控制权仍在创业者手中。

　　销售规模越来越重要

　　销售收入规模提升，成为今年最具投资价值企业引人注目的特征。这与VC投资时强调的“市场空间大”不谋而合。

　　50强中，40％的企业销售收入超过1亿元。销售收入在5000万元到1亿元的占18％，1000万元到5000万元的占10％，500万元到1000万元的占12％。

　　与去年相比，销售收入在1亿元以上的企业从去年的7家增加到了20家，销售收入在500万元以下的企业从去年的10家减少到5家。

　　上榜企业中盈利模式不清晰、还没有销售收入的企业越来越少。另外，成长性高也是一个醒目的特征：50强中有10家企业在2004到2007年间的收入平均增长率达到了200％以上，有12家的增长率在100％到200％之间。2007年才有销售收入的仅2家，收入增长率为0％的只有一家。

　　这种情况的出现，一方面体现了VC对产品与服务销售的重视，另一方面也因为服务和传统行业的企业占了50强中的半数，这些企业一般已有成型的产品和服务，并在长期运营中做出了较好的销售业绩。

　　传统与服务行业占半数

　　27％的服务行业和23％的传统行业共占据了2007年最具投资价值企业50强的半壁江山。往年最热的TMT（科技媒体电信）和互联网企业，随着估值的上涨，让出了上榜数量最多的位置。

　　互联网和通信企业占比分别是21％和13％；其后的IC、医药和新材料行业占比分别为6％、6％、4％。

　　与去年相比，上榜互联网企业从26家减少到10家，而传统行业从2家增加到11家，服务行业从4家增加到13家。这或许表明，VC们在2006年年初的TMT热潮之后，纷纷扩大投资领域，而且扩展幅度要比想象中大很多；另外，这个结果也折射出中国经济增长过程中消费不断升级的力量。

　　服务行业的上榜企业中，有专注于金融服务的“易宝支付”、“众合”和“华康投资咨询”，有专注于传媒的“玺诚”和“百泰”，还有文化创意企业，如“宏梦卡通”和“印象创新艺术”。

　　传统行业的上榜企业涵盖了日常衣食住行的各个领域，其中衣的方面有“星期期六鞋业”，食的方面有鸡蛋厂商“德清源”、蔬菜厂商“利农”、茶叶厂商“云南龙生”，行的方面有“华夏联合汽车俱乐部”，住的方面有“博洛尼家居”等。